钼行业研究供稳需强，把握上行节奏

　　（报告出品方作者：广发证券，宫帅）一、钼：综合性能优异的金属元素，广泛用于各类中高端合金
　　（一）钼元素：综合性能优异，作为微量成分广泛用于各类中高端合金
　　钼（Mo）具备高熔点、低密度、低热膨胀性以及高弹性模量等特点，综合性能优异，可作为合金微量成分、用于环境复杂严苛的应用场景。据IMOA、《难熔金属合金及其高温抗氧化涂层研究现状与展望》，钼（Mo）作为天然元素，是所有元素中熔点最高的元素之一，但与其它大多数高熔点金属不同，钼的密度明显低于钨、铼、钽等难熔金属，同时具备低热膨胀性、高弹性模量等特点，综合性能优异。将钼添加到钢铁中，可提高材料的强度、焊接性、韧性、高温强度和耐腐蚀性。如在镍基合金中，钼可以提高材料的耐腐蚀性能和抗高温蠕变变形的能力。因此，钼及其合金是许多工况复杂严苛的工业应用首选。
　　（二）钼产业链：以钼矿石为原料，生产钼炉料、钼化工、钼金属等产品，主要用于钢铁、石油化工等行业
　　产业链方面，以钼矿石为原料，包括原生矿以及伴生矿两种形式。据国际钼协，钼存在于各种矿石中，主要以辉钼矿（MoS2）为原料生产初级钼产品，钼矿主要包括原生矿、伴生矿（通常以铜钼、钨钼伴生为主）两类。原生矿：以金钼股份为例，采用露天开采法分期分区进行开采。采矿工艺采用穿孔爆破铲装运输研磨精选流程，最终生成钼精矿。伴生矿：采用穿孔爆破铲装运输破碎研磨浮选分离流程。
　　初级钼产品包括：钼炉料、钼金属、钼化学品等，终端应用广泛且超80需求来自钢铁行业。钼炉料产品：以钼铁、焙烧钼精矿为主，钼铁作为各种合金添加剂，增加合金综合性能；钼金属产品：粉末、钼金属和钼基合金；钼化学品：钼酸盐等产品，主要用于石油冶炼催化剂、润滑剂等行业。从市场结构来看，钼炉料占比较高，参考金钼股份2021年报，钼炉料、钼金属销售占比分别约66、19。钼终端需求超80来自钢铁行业，包括合金钢、不锈钢、钼金属、镍合金等产品，其中合金钢、不锈钢需求占比分别为39、24。
　　钼主要用作合金添加剂，成本敏感度较低。据上文所述，钼的终端需求中有80来自钢铁行业，在大多数产品中以合金添加剂存在，常规的合金钢、不锈钢需求占比分别为39、24，而其中钼含量一般05左右，占比较小；在相对高端的耐蚀及高温合金中，由于材料性能要求较高、钼含量相对较高，一般占比320左右。综合来看，钼以合金添加剂为主要用途，且占比较低，因此成本敏感度低。二、需求：制造业驱动钼需求增长，能源及航空航天钼需求保持高景气
　　（一）需求：制造业驱动全球钼需求震荡上升，中国钼消费全球第一
　　过去10年全球钼需求震荡上升，2022年全球钼需约2829万吨，中国钼全球消费占比第一达41。据国际钼协，2012年至今，伴随全球制造业发展，全球钼需求整体震荡上升，2122年钼需求保持增长，其中22年全球钼需求预估达约2829万吨。结构方面，中国钼需求同样震荡上升，其中20192022年需求及占比持续上升，2022年我国钼需求预估1112万吨，中国钼全球消费占比第一达41。
　　总量需求由制造业驱动，需求覆盖汽车、能源、航空航天、军工、化工等中高端领域。基于上文所述，钼主要用于合金钢、不锈钢、钼金属、镍基合金等产品，因此，总量方面，钼需求与中高端制造业发展密切相关，结构上来看，包括汽车（例如高强钢）、能源（风电高强钢、油气耐蚀油井管海上平台部件等、锅炉汽轮机耐热合金）、航空航天（航空发动机及燃气轮机高温合金等）、军工（穿甲弹、装甲车等）、化工（催化剂、润滑剂等）。
　　（二）需求展望：内强外稳，中国及全球钼需有望长期稳中上行
　　1。总量：制造业需求稳步增长，预计全球钼需内强外稳
　　预估全球2324年钼需求增速约3。4、3。3。国内方面，据IMOA，预计22年国内钼需求增速约4，略高于GDP增速（3），且高于全球需求增速（2。5）。23年全年GDP增速5目标下，保守预计2324年国内钼需求逐步改善且增速约5；海外方面，22年欧洲、美国、日本钼需求增速约12，预估2324年海外钼需求增速稳定约24。综合来看，预计2324年全球钼需求内强外稳，全球增速约3。4、3。3。
　　2。高温合金：航空航天等领域需求长期稳定增长，驱动钼需稳中有增
　　装备现代化建设、能源结构转型驱动高温合金需求稳定增长，预计高温合金用钼需求长期稳中有增。根据我们在2022年5月发布的《高温合金行业专题之需求：装备现代化建设、能源结构转型，驱动需求量增质提》，高温合金具有优异的高温强度、抗氧化性等综合性能，广泛用于航空发动机、燃气轮机、核电等领域，需求驱动因素分为两类：装备现代化建设、能源结构转型，预计未来5年国内高温合金年均需求约5。35。8万吨，年均增速超10。钼作为合金微量元素，可显著改善高温合金高温强度等性能，因此未来高温合金增长有望带动钼需求长期增长。
　　3。风电：钼是风电零部件钢材优质添加剂，长期需求稳中上升
　　钼可以用于风电零部件特钢，提高硬度及强度，且满足大型化发展趋势。据国际钼协，钼可用于风电传统系统，提高风电齿轮钢的硬度、强度和韧性；钼也用于连接固定塔筒、动力总成部件（轴、齿轮）以及承载框架和壳体。展望未来，随着风电机尺寸和额定功率的不断增加，转矩密度也不断增加，齿轮钢面临着更苛刻的性能要求，通过将钼含量提高到0。50。8，可以大幅度提高材料性能，因此未来风电发展有望驱动钼需求长期稳定增长。据国际钼协，风机钼单位需求约0。1吨WM，预计未来全球风机年均钼需求约1万吨。
　　4。油气：未来有望同时受益于钼含量占比上升以及国内外油气投资上升
　　钼金属符合未来油气设备发展需要，有望受益于钼含量占比上升。根据我们在2022年12月发布的《久立特材（002318。SZ）：专精高端不锈钢管，把握能源转型机遇》，随着油气开发不断向深层、超深地层延伸，高温、高压、高腐蚀工况使得油气装备材料的服役环境愈来愈苛刻。伴随环境腐蚀性逐渐加大，当H2S分压、氯化物浓度上升至1bar、1000ppm时，传统奥马氏体不锈钢、PH不锈钢已不能满足使用需求；当H2S分压、氯化物浓度上升至10bar、1万ppm时，强马氏体不锈钢已不能满足使用的需求；而当H2S分压、氯化物浓度上升至接近100bar、10万ppm时超奥氏体不锈钢也不再满足抗腐蚀需求，此时仅镍基合金满足使用需求。如上文所述，奥氏体马氏体钢钼含量约45，而镍基耐蚀合金钼含量则620。因此随着油气开采难度加大，油气设备技术要求提高，预计油气设备材料钼含量有望上升。
　　全球：油价上涨支撑全球油气资本支出上升，预计2023年全球石油仍存缺口。2020年以来，全球经济复苏、地缘冲突促油价持续上涨，根据BP、壳牌、美孚石油公司年报，2022年三家公司资本支出638亿美元、同比大增32。根据OPEC《OPECMOMRFebruary2023》，预计2023年全球石油需求将上升2。3至101。9mbd，产量将增长2。1至72。5mbd，供需缺口将增长2。9至29。4mbd。预计石油供需偏紧有望驱动全球油气投资稳中有增。
　　国内：目前我国石油对外依赖度较高，十四五时期将加大国内油气勘探开发力度。根据国家统计局数据，20002022年期间，我国原油对外依赖度由25上升至72。根据国家能源局2022年发布的《十四五现代能源体系规划》，我国将增强油气供应能力，加大国内油气勘探开发，坚持常非并举、海陆并重。加快推进储量动用，抓好已开发油田控递减和提高采收率，推动老油气田稳产，加大新区产能建设力度，保障持续稳产增产。石油产量稳中有升，力争2022年回升到2亿吨水平并较长时期稳产。天然气产量快速增长，力争2025年达到2300亿立方米以上。
　　5国防军工：国防建设、地缘冲突有望驱动军用钼需求增长
　　国防建设、地缘冲突均有望驱动军用钼需求增长。由于钼具备高熔点、低密度、高强度等特点，因此广泛用于国防军工领域。包括装甲车、穿甲弹、军用航空发动机等领域。因此，展望未来，预计全球国防建设带来持续刚性需求；地缘冲突有望带来稳定消耗需求。根据SIPRI，俄乌冲突背景下，2022年全球军贸量同比大增19。国家之间的国防装备建设能力差异驱动全球军贸需求增长，22年军贸增量主要来自乌克兰、中东、欧洲等地区。综合来看，国防建设、地缘冲突、军贸均有望驱动军用钼需求增长。
　　三、供给：中国供给全球第一，未来铜钼伴生矿贡献少量增量
　　（一）产量：中国供给全球第一，国内、外分别以原生、伴生矿为主
　　2022年全球钼产量约2526万吨，中国储量、产量全球第一，其余供给主要来自美洲。据USGS、国际钼协数据，储量方面，2022年全球钼储量合计约1200万吨，其中中国、美国、秘鲁、智利占比分别约31、22、20、12。产量方面，2022年全球钼产量约2526万吨，其中中国、南美、美国占比分别约42、29、20。据各公司年报，国内方面，2021年金钼股份、洛阳钼业产量分别为2。1、1。6万吨。海外方面，2022年自由港麦克莫兰、南方铜业、智利铜业产量分别约3。9、2。6、2。0万吨。
　　国内以原生矿为主，海外以伴生钼矿为主。据各公司年报、国际钼协、金钼股份招股说明书，钼矿主要包括原生矿、伴生矿（通常以铜钼、钨钼伴生为主）两类，其中国内以原生矿为主（占比约60）、海外以伴生钼矿为主（占比超90）。
　　趋势方面，2012年至今全球钼产量增速振幅逐渐收窄、且震荡下行，品位下降导致2022年海外供给大幅减少1。2万吨。据国际钼协、各公司年报，过去十年期间，1215年受需求收缩以及景气度下滑影响，部分主钼矿山陆续停产；1619年伴随需求修复，钼供给小幅回升且增速逐步回落。受海外钼矿品位下降等因素影响，2122年产量持续下降，2022年预计全球钼产量约2526万吨，同比降幅0。5，其中海外矿山品位下降致2022年海外供给大幅减少1。2万吨。此外，12年至今金钼股份存货整体震荡下行。
　　（二）产量展望：未来铜钼伴生矿为少量增量，区域政局失稳或扰动供给
　　未来增量主要来自国内外铜钼伴生矿，预计2324年供给增幅约2。0、1。6，预估2024年全球产量约27万吨。根据国内外公司年报，预估未来3年全球增量主要来自国内外铜钼伴生矿，2023年国内、海外增量分别约2595、2600吨，2024年国内、海外增量分别约2383、1923吨。2324年国内增量主要来自西藏巨龙铜矿、西藏玉龙铜矿等，海外增量主要来自泰克资源（智利QuebradaBlanca2）、BHP（智利Spence）、Hudbay（秘鲁Constancia）等铜矿。不考虑海外伴生矿品位下降，预计2324年全球钼供给增幅约2。0、1。6，预估2024年全球产量约27万吨。
　　南美政局失稳或扰动供给。据国家自然资源部2023年1月28日《秘鲁30的铜生产面临抗议活动威胁》，秘鲁一座铜矿已停产，另一座铜矿受道路封锁而停止出口，其他铜矿为防止原燃料短缺而放慢生产。展望未来，南美政局失稳或造成海外伴生矿不定期供给冲击。钼矿投资额高、投资周期长，限制未来行业产能增量。以安徽沙坪沟钼矿为例，根据紫金矿业2022年10月22日《紫金矿业：公开发行可转换公司债券募集资金使用可行性分析报告》，安徽沙坪沟钼矿设计采选矿石生产能力为1，000万吨年，项目建设期4。5年（2023年7月2027年12月为建设期），总投资预计72亿元，其中建设投资64亿元，建成达产后年均产钼精矿含钼2。72万吨。考虑项目准备期、投产后的产能爬坡期，预估单一钼矿投资建设投产达产周期至少5年以上。超长的建设周期、巨额的资金投入、以及长周期内潜在的宏观需求不确定性，极大提高了行业进入门槛。四、价格：预计供给持续短缺支撑价格稳中走强，关注钢招放量节奏
　　（一）方向：供稳需强背景下，预估2324年供需持续紧张
　　供需：过去10年，钼供给增速波动幅度逐步收窄，预估2324年供给增速低于需求增速。据IMOA、各公司年报数据，回顾过去10年钼供需增速，20122019年期间，全球钼供给增速整体与需求增速波动一致。2020年至今，新冠疫情冲击下供给虽仍有波动但波动幅度逐渐收窄，且供给增速率低于需求增速。综合考虑供给端增量主要来自国内外少量伴生钼矿（暂不考虑海外伴生矿品位下降、以及区域政局失稳造成的潜在供给冲击），需求端全球小幅增长（中国强于海外），预计2324年全球需求增速强于供给增速。方向：供需缺口与钼价具备相关性，供稳需强背景下，预估2324年供需缺口逐步扩大并有望促进钼价稳中偏强。据IMOA、各公司年报数据，根据历史供需缺口及钼价规律，过剩压制钼价短缺刺激钼价。自21年全球在疫情后逐步修复之后，全球钼供需缺口迅速扩大，截至2023年3月14日，2021、2022、2023年钼精矿（45）年均价涨幅分别为39、40、78。基于未来供稳需强，预估2324年钼价稳中偏强。
　　（二）节奏：钢招影响钼价节奏，预计常规补库形成新的需求支点
　　节奏：钢招与钼价相关联，采购放量周期23个月，预计常规补库有望形成需求支点。钼铁直接需求来自钢厂招标，钢招量与节奏直接影响钼价高频波动。据Mysteel、安泰科数据，2020年至今，不同钢铁企业采购节奏互有差异。但基于31家样本钢铁企业招标数据来看，总量方面，月度钢招总量整体震荡上行，反映需求稳步增长，采购峰值逐步扩大并带动价格上行；节奏方面，春节前备货、春节后复工、810月淡季后复工是主要采购放量期，采购淡季通常持续23个月。自22年12月23年2月，钢招量已连续下降3个月（但整体仍高于往年同期水平），伴随钢厂库存出清以及后期经济复苏，常规补库有望构建新的需求支点，重点关注23Q2前期、23Q3后期钢招情况。
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　　精选报告来源：【未来智库】。链接