亚香股份IPO高度依赖玛氏箭牌，综合毛利率低于同行

　　凉味剂收入受单一客户影响大
　　根据招股书显示，20192021年，亚香股份营收分别为5。1亿元、5。75亿元、6。2亿元，其中，业务收入占比最高的产品是天然香料，其次是凉味剂，2021年亚香股份凉味剂的总销售收入达1。89亿元，占比达到31。5，凉味剂产品收入金额及占比呈整体上升趋势。
　　图一公司营业收入构成情况（图片来源于招股说明书）
　　图二公司主营业务收入按产品分类构成情况（图片来源于招股说明书）
　　亚香股份凉味剂产品主要为WS23产品，玛氏箭牌是该产品最大的客户。在2019年2021年间，向玛氏箭牌销售WS23的占比分别达到70。20、50。21和45。46。由于该业务高度依赖玛氏箭牌，招股书提到，如未来玛氏箭牌减少WS23产品的采购规模或降低采购价格，将会影响公司该产品销售收入及产品利润。
　　而这种单一大客户的影响其实早已在业绩中显现。WS23产品的销售收入在2018年和2020年均出现同比下降，公司解释，2018年公司主要凉味剂客户玛氏箭牌（公司前5大客户之一）在洽谈年度框架合同时，采用了新的供应商竞价策略，公司为提高中标份额，采取以价换量的经营策略。2020年WS23产品收入同比下降，则是玛氏箭牌凉味剂WS23的采购规模有所下降所致。
　　核心技术人员文凭较低
　　香料香精的研发生产需要较高的科技含量，行业内企业的核心竞争力体现在技术、配方、工艺储备及研发能力上，对技术人员的依赖程度较高。
　　招股书显示，2019至2021年，亚香股份员工总人数分别为349，499，516名，研发人员数量分别为49名、71名、72名，占员工总人数的比例分别为14。04、14。23、13。75。而华宝股份在2021年研发人员为233名，占员工总人数的的比例为23。9，与同行相比，亚香股份的研发人员占比较低。
　　具体来看，2019至2021年，亚香股份的核心技术人员数量一直为3名，占各期员工总人数的比例分别为0。86、0。60、0。58。上述3名核心技术人员分别为周军学、陈清、沈正元，分别为亚香股份的总经理、副总经理、研发部副经理。其中，仅有一人为化学工艺专业博士研究生学历（陈清），周军学、沈正元分别为高中、高分子材料专科学历。
　　一般而言，核心技术团队的构成能从根本上反映该公司的创新研发能力。亚香股份核心团队人员仅有一人具有高学历文凭，难免让外界质疑其对研发的重视程度。
　　境外收入占比高，贸易摩擦拖累公司业绩
　　公司天然香料、合成香料和凉味剂产品出口地主要为美国、欧洲等国家和地区。报告期内，公司境外销售收入占主营业务收入的比例分别为72。27、68。58和67。58，其中美国地区收入分别占42。25、40。77和39。68，占比相对较高。
　　据招股书显示，2018年6月至2019年5月，美国已陆续对约2，500亿美元的中国进口商品加征25的关税，其中包括了公司向美国客户销售的除香兰素之外的其他主要产品。2019年9月起，美国正式对3，000亿美元的中国进口商品中第一批开始加征15关税，其中包括公司向美国客户销售的香兰素产品。随着中美第一阶段经贸协议的签署，2020年2月起，美国约1，200亿美元商品加征关税税率从15降至7。5，3，000亿美元内的其余部分商品不再加征关税。
　　受中美贸易摩擦影响，目前公司出口美国的香兰素产品、其他产品被分别加征7。5、25关税。公司直接向美国客户销售产品或通过美国亚香向其销售产品，其中公司通过美国亚香销售部分产品将直接承担上述新增关税成本。具体来看，2021年，公司通过美国亚香向美国客户分别销售香兰素409。51万元，销售其他产品7，307。48万元，合计销售金额占公司当期营业收入的12。43，直接向美国客户销售金额16，425。63万元，占当期营业收入的26。45，公司被加征关税的对美国销售产品收入占公司营业收入比重相对较大。
　　亚香股份表示，如果未来中美之间的贸易摩擦升级，美国进一步提高加征关税的税率或前述情形长期存在，公司直接向美国客户销售的产品因客户需承担新增关税成本，客户实际采购成本将进一步升高，未来亚香股份美国客户可能要求公司降低销售价格或减少对公司产品的采购量，从而影响亚香股份产品在美国的销售。
　　亚香股份还坦言，通过美国亚香向美国客户销售产品需由公司承担关税成本，公司将面临成本上升、毛利率下降的风险。此外，中美贸易摩擦会导致公司面临竞争的压力增大，进而影响公司美国出口业务规模的增长，对亚香股份业绩造成不利影响。
　　综合毛利率低于同行，体量也存在一定差距
　　报告期内，公司综合毛利率分别为37。02、33。01和33。95。2020年较2019年，公司综合毛利率下降，主要系公司主营产品毛利率下降，以及毛利率较低的其他业务收入占比上升所致。2019年2020年，行业平均综合毛利率为40。84和39。61，相比之下，亚香股份的公司综合毛利率水平偏低。
　　图三公司毛利率与同行业上市公司对比情况（图片来源于招股说明书）
　　图四公司与行业可比上市公司比较情况（图片来源于招股说明书）
　　另外，从招股书披露的数据来看，亚香香料与行业可比的上市公司华宝股份、爱普股份、新和成等公司相比，体量还是存在了不少差距。（全景网）